在国际金融体系中，主权信用评级（Sovereign Credit Rating）是衡量一个国家债务风险的重要指标。评级不仅影响一个国家在国际资本市场上的融资成本，还会影响外国投资流入、企业融资条件以及宏观经济稳定。

    目前，全球主权信用评级市场主要由三大评级机构主导：穆迪（Moody’s）、标准普尔（S&P）和惠誉（Fitch）。这些机构的评级结果被广泛应用于全球债券市场，并成为投资者评估国家债务风险的重要依据。

    然而，多年来，许多发展中国家一直对评级体系提出质疑：现有的评级体系是否对发展中国家存在系统性偏见？

    法国开发署（Agence Française de Développement, AFD）2025年发布的一篇研究论文——《Sovereign Credit Ratings in Developing Countries: Regional Biases and Subjectivity Factors》对这一问题进行了系统分析。

【论文基本信息】

论文标题：Sovereign Credit Ratings in Developing Countries: Regional Biases and Subjectivity Factors

作者：Thomas Loussouarn、Thibault Vasse

研究机构：法国开发署（AFD）

发表时间：2025年

研究意义与研究方法

    主权信用评级反映一国偿还公共债务的能力和意愿，在全球金融体系中具有重要影响。其评级结果直接决定一国在国际资本市场的融资条件，不仅关系国债发行利率与整体债务融资成本，还会通过影响投资者信心作用于外国直接投资流入与国内企业融资环境。评级越低则违约风险认知越高、风险溢价与融资成本随之上升，进而压缩政府财政政策空间。可见主权信用评级不只是金融市场的技术性评估工具，更深刻影响国家经济发展路径与宏观政策选择。基于这一重要意义，本文围绕国际信用评级体系是否对发展中国家存在区域性偏差展开研究，对1990—2023年全球主权信用评级数据进行描述性分析，比较不同地区的评级水平、评级变动及违约率等特征，进一步剖析评级机构的主权评级方法与潜在影响因素，进而探讨评级体系中是否存在区域性偏见。

评级的区域差异与趋势特征

    研究通过对全球主权信用评级数据分析，发现不同地区之间在评级水平和评级变化趋势上都存在明显差异。从评级水平来看，发达国家的平均评级显著高于发展中国家，两者之间平均存在约9个评级等级的差距。在发展中国家内部，各地区之间也呈现出一定差异。具体而言，亚洲和新兴欧洲国家的主权评级普遍处于BB等级附近，拉丁美洲国家大致处于BB至B之间，而撒哈拉以南非洲国家的平均评级则约为B−至B。这些差异在一定程度上可以反映各地区在经济发展水平、财政状况和制度质量方面的不同。但仍然存在一个重要问题：当前评级体系所呈现的区域差异，是否完全由经济基本面所决定？

图1 2023年不同收入组平均主权信用评级密度分布图

    除了区域的评级水平差异外，主权信用评级在时间维度上的动态调整同样具有重要的研究价值。总体而言，主权评级具有较高的稳定性，在整个样本期内，大约80%的年份评级保持不变。然而从区域角度来看，不同地区的评级变化趋势依然存在明显差异。例如，发达国家更容易出现评级升级，亚洲和新兴欧洲地区整体呈现出评级逐步上升的趋势，而撒哈拉以南非洲地区则表现出更频繁的评级下调。研究发现，在部分评级机构的数据中，非洲地区“评级降级次数与升级次数之比”显著高于其他地区。这表明，在经济波动或全球性危机时期，一些发展中国家，尤其是非洲国家，更容易面临评级下调的情况。

各地区年度主权信用评级上调与下调的累计变化

影响主权信用评级因素

    在回顾相关学术文献的基础上，论文进一步梳理并总结了影响主权信用评级的三类核心因素。

    首先是信息不对称问题。与发达国家相比，众多发展中国家在数据质量与信息透明度方面存在明显短板，如财政信息披露不充分、经济统计体系不够完善、数据更新存在时滞等。在信息获取不充分、不可靠的情况下，评级机构通常会采取更为审慎保守的风险判断，这在客观上可能压低相关国家的主权信用评级。

    其次是地缘政治与文化亲近性。既有研究表明，评级机构所属国与被评级国之间的经济往来、文化认同及政治关联，均可能对评级结果产生非基本面影响。与美国等西方经济体联系更为紧密、在文化与制度上更为接近的国家和地区，往往更容易获得相对更高的评级。本文所构建的“接近度指数（Proximity Index）” 能够解释约20%的主权评级差异，也为这一机制提供了经验支持。

    最后是商业利益与资源配置偏向。评级机构的盈利模式与市场布局，同样可能作用于其评级行为与研究投入。相关数据显示，美国与欧洲市场分别贡献了评级机构半数以上和约30%的营业收入，而发展中国家市场所占份额相对有限。这一收入结构使得评级机构倾向于将更多研究资源投向发达市场，对部分发展中国家的跟踪深度、信息覆盖与风险研判能力相对不足，进而可能影响评级的准确性与公正性。

研究结论与改革建议

    关于 “是否存在评级偏见” 这一问题，论文在结论部分保持了较为谨慎的态度，认为目前实证数据尚不足以证明国际评级机构对发展中国家存在系统性区域偏见，但信息不对称、地缘政治关系以及评级方法中的主观判断等结构性因素，确实可能使发展中国家在评级体系中处于相对不利位置，这些因素仍值得在未来研究和政策讨论中进一步关注。

    基于上述判断，论文针对现有主权信用评级体系存在的问题提出若干改革方向：一是推动建立公共或多边评级机构，如非洲联盟正推动设立非洲信用评级机构，以降低发展中国家对西方评级机构的依赖、丰富评级体系多样性；二是提高评级过程透明度，建议将主权评级拆分为基于量化模型的 “基础评级（fundamental rating）” 与评级委员会专家判断的 “主观调整（qualitative adjustment）”，清晰区分客观因素与主观判断的影响，提升评级透明度与可信度；三是减少金融体系对外部评级机构的过度依赖，鼓励银行及金融机构更多运用内部风险评估模型，构建更加多元的风险评估体系。

简评

    总体而言，这篇研究为理解发展中国家主权信用评级问题提供了较为系统的分析框架。论文通过梳理全球主权评级数据并结合既有文献，对区域评级差异及其潜在原因进行了较为全面的讨论，尤其从信息不对称、地缘政治接近度和商业利益结构等角度，为分析评级体系中的结构性问题提供了重要的研究视角，并提出了提高透明度和发展公共评级机构等政策思路。尽管论文未能得出评级体系存在系统性偏见的明确结论，但为相关研究提供了重要的分析起点，也为进一步开展更为深入的实证研究奠定了基础。

【论文作者简介】

    Thibault Vasse，经济学家，现任法国开发署（Agence Française de Développement，AFD）研究人员。2024年加入AFD之前，他曾在欧洲评级机构Scope Ratings任职五年，担任“主权与公共部门”（Sovereign and Public Sector）团队的经济学家和公共部门分析师，主要从事主权信用评级分析、研究以及评级方法论的开发工作。此前，他曾在OECD发展中心（OECD Development Centre）担任公共政策分析师，重点研究新兴经济体的经济发展问题以及促进私营部门发展与投资吸引力的公共政策。其研究领域主要包括主权信用评级、发展金融以及新兴经济体的宏观经济与政策分析。

    Thomas Loussouarn，发展经济学研究者，曾在法国开发署（Agence Française de Développement，AFD）参与发展金融与主权债务相关研究工作。他毕业于巴黎政治学院（Sciences Po）与巴黎萨克雷高等师范学院（ENS Paris-Saclay），获得国际发展与经济学方向的硕士学位。其研究领域主要包括主权信用评级、发展金融以及国际金融体系问题，并参与撰写有关发展中国家主权信用评级及其区域差异的研究报告。

参考文献

1. Loussouarn T, Vasse T. Sovereign Credit Ratings in Developing Countries: Regional Biases and Subjectivity Factors[R]. Paris: Agence Française de Développement, 2025.